发布时间:
2023年01月13日/
来源:
财虎邦/
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私募基金备案反馈意见:占坑、备壳,期限错配,非市场化发债,未备案合伙企业

一、占坑、备壳

补充意见
管理人近期备案的多只私募基金(包括已通过的与正在提交的)均为自然人投资者×××认购100万、或者×××加管理人跟投认购200万,占坑、备壳特征明显。备案须知明确要求完成募集后再提交备案,且协会于2022年4月发布的总期第2期私募基金备案案例公示的案例二已明确禁止了占抗、备壳行为,管理人应当完成真实募集后再提交。请管理人出函承诺:一是之后不再占坑、备壳,二是完成真实募集后再提交。

在私募基金行业,备壳占坑行为其实一直都存在。众所周知,私募证券基金完成备案以后并不是立刻就能开始投资的,还需要完成交易账户开通等手续,投资人从打款开始会经历一个比较长的周期才能获得收益。为了提高募资效率,部分管理人会选择使用自有资金、公司员工或者朋友的资金,提前备案小规模的“壳基金”,完成备案、开户等手续后,再引进真正的投资者直接认购基金产品份额,操作起来非常方便,特别是量化基金,遇到行情好的时候规模提升非常迅速。

协会早在2021年下半年就开始对这种行为进行了限制,如果备案基金规模较小并且多只产品出现投资人重复的情况,会要求私募管理人解释说明,披露投资人过往购买基金产品的金额、退出时间等相关信息,审查是否为真实的投资者,否则会要求管理人向真实投资者募集完毕后再提交备案。

2022年4月,协会发布了第二批私募基金备案案例公示,其中一种情形就是构造募集完毕假象,备案“壳基金”。协会在案例中指出,部分私募证券基金管理人存在备案“壳基金”行为,具体表现为:私募基金管理人同期批量提交多只私募基金备案申请,多只私募基金均为同一投资者(如为同一自然人或私募基金管理人管理的其他私募证券基金),且实缴到账金额极低,该投资者在私募基金备案通过后,短期内赎回私募基金份额,此后私募基金管理人才开始向真实投资者进行募集。

协会指出,根据《私募投资基金备案须知》第十条规定,私募基金管理人应当在募集完毕后申请私募基金备案,并签署备案承诺函承诺已完成募集。上述案例中,私募基金管理人违反《私募投资基金备案须知》要求,并未募集真实投资者资金即提交备案。针对此类情况,协会已在备案环节通过退回询问私募基金管理人相关私募基金投资者是否为真实投资者等方式,要求私募基金管理人向真实投资者募集完毕后再提交备案,引导私募基金管理人合理、合规展业。后续,协会将持续关注并规范备案“壳基金”行为,对于“壳基金”备案不予办理,对于频繁提交“壳基金”备案且拒不整改的私募基金管理人,视情况采取自律措施。

中基协在2022年12月30日发布的《私募投资基金登记备案办法(征求意见稿)》及配套指引中进一步规定了各类基金的初始实缴募集资金规模,私募证券基金不低于1000万元人民币、私募股权基金不低于2000万元人民币、创业投资基金不低于1000万元人民币。

该规定目前仍为征求意见稿,尚未正式实施。但是,受其影响,我们发现近期很多私募管理人开始考虑备案小规模“壳基金”的事情,大家可能也会在朋友圈看到各种鼓励备案的广告宣传。但是,在这里我们也特别提醒大家不要盲目跟风,做好甄别、筛选,哪些可以做?哪些不可以做?哪些本可以不必要做?哪些是监管鼓励的?哪些是监管禁止的?都要梳理清楚再做决定。首先,在私募基金行业监管越来越严格的大趋势下,建议大家顺势而为,只有合规经营才能确保管理人的长期稳健发展,不要做违规的事情以免带来不必要的合规风险。其次,监管部门在长期与私募接触打交道的过程中,早已积累了丰富的实战经验,基本上洞悉了各类违规行为,对行业的了解远比大家想象的要深刻,监管的能力也在变得越来越强大。从实质重于形式的角度来看,很多意图突破监管红线的行为都是行不通的。

所以,从日常遇到的案例和实践经验来看,备案“壳基金”的行为不仅不能达到原本的目的,还有可能给私募管理人带来其他不必要的麻烦,比如受到协会的灵魂拷问:

1、请管理人结合商业模式、展业逻辑等方面详细说明1名投资者投资到多只基金的合理性和必要性。
2、请管理人列表梳理2022年6月份以来基金备案及投资情况,包括但不限于基金名称,基金编码,基金备案通过时间,基金备案时投资者情况(名称、投资金额) 、赎回时间,当前投资者情况(名称、金额)、申购时间,开放频率,投资运作况(是投资股票、债券、其他基金还是场外衍生品,请列明所投资资产类型及对应的投资金额,如投资场外衍生品请列明具体品种、挂钩标的、交易对手方、开放频率、管理费(如委托募集请列明向代销机构的管理费分成比例) 、业绩报酬(如委托募集请列明向代销机构的业绩报酬分成比例)。
3、请管理人梳理旗下基金的主要投资策略,一共涉及几种投资策略,分别对应哪些产品。
4、请上传所有已备案基金最新的投资者份额明细。

如果遇到这种反馈,相信负责基金运营的私募小伙伴们会很崩溃,特别是基金数量比较多的私募,真的要头大了。

二、期限错配


补充意见
×××基金到期日早于本基金,存在期限错配情况。请完成上述基金展期事项,上传基金的展期决议作为本基金的附件。或者上传上述基金投资者知悉并签字认可上述基金存在期限错配情况的说明。

在私募基金投资过程中,特别是FOF基金会出现上层基金A投资于下层基金B的情况。在这种架构中,协会审核备案材料时会关注是否具有存续期不一致的问题,比如上层基金A已经备案完毕,并且存续期短于下层基金B,那么在基金B备案过程中可能会收到协会的反馈意见,要求管理人整改。

期限错配的风险点在于,私募股权基金是封闭运作的,假如下层基金B尚未到期,资金还在标的公司没有退出,但上层基金A却到期了,那么基金A要怎么退出?投资人的钱又拿什么还?此时就会出现流动性风险。另外,基金A是基金B的投资人,根据投资者适当性要求,两者是要互相匹配的,期限不匹配会损害投资者的合法权益,也不是适当性管理所允许的行为。

常见的整改方式有两种,一是调整基金存续期,比如上层基金A展期,或者下层基金B缩短存续期(但不能低于5年);二是告知上层基金A全体投资者关于期限不匹配的问题,做好风险提示,并由投资者签字确认知悉相关情况。

另外,根据协会此前培训中提到的要求,如果出现期限不匹配的问题,下面这几种情况在基金备案时是不强制修改的:

1、上下层基金存续期差距在6个月以内,也就是说基金A的存续期比基金B短6个月以内
2、上层基金的投资者知悉期限错配情况,而且愿意承担风险,协会尊重大家的意愿自治
3、上层基金是一个规范运作的母基金,或者是社保基金、企业年金、慈善基金等特殊投资者
4、下层基金承担了国家或者区域发展战略使命的特殊目的,管理人能够提供证明材料

除了这几种情形以外,基本上都会要求管理人修改备案材料。


三、非市场化发债


补充意见
请管理人出具承诺函承诺以下事项:一是存量私募基金参与非市场化债券发行的,请管理人承诺整改,并说明整改方式、期限等。二是承诺后续私募基金合规运作。

非市场化债券也是近期监管关注的重点,是指底层投资标的和底层投资者存在关联关系。

2022年9月,中基协更新了AMBERS系统,申请私募管理人登记时需要选择“主要展业方向”,共有股票、债券、期货、其他4个选项。如果选择“债券”,需要上传“不涉及结构化发行承诺函”,要求所有投资人员签字并加盖机构公章,承诺过往投资业务中不涉及结构化发债,并且未来合法合规展业,不参与结构化发债,如下图所示:



参考光大固收《结构化发行之辨析》一文,结构化发行债券主要有“发行人购买资管产品的平层”、“发行人购买资管产品的劣后级”和“发行人自购债券并质押融资”等模式。
模式一:发行人购买资管产品的平层




在此模式下,债券发行人购买资管产品M亿元,资管产品在一级市场购买发行人的债券N亿元,其中M<N,即债券发行人获得N-M亿元的净融资,同时资管产品管理人新增管理规模M亿元并获得相应的管理费和业绩提成收入。发行人所获得的净融资额与其出资额之间的比例为(N-M) /M。

模式二:发行人购买资管产品的劣后级




在此模式下,债券发行人购买结构化资管产品的劣后级M亿元,资管产品的管理人再市场化募集优先级X亿元,这两部分资金(M+X亿元)在一级市场购买发行人的债券N亿元。最终结果为,债券发行人获得N-M亿元的净融资,资管产品管理人新增规模M+X亿元。

此时,发行人所获得的净融资额与发行人出资额之间的比例为(N-M)/M,这与模式一相同。但是,由于模式二采用了优先/劣后的结构,因此在债券发行人出资额不变(M亿元)的情况下,其所获得的净融资额(N-M亿元)多于模式一。例如,在模式一的实践中,发行人每出资1亿元,可能获得0.8亿元的净融资额;在模式二中,同样是出资1亿元,其可能获得1.2亿元的净融资额。

模式三:发行人自购债券并质押融资



该模式分为债券发行和回购融资两个环节,其本质是使用债券回购融资代替债券发行融资。首先,债券发行人发行债券N亿元并自行购买,此时获得净融资0亿元。下一步,发行人利用该债券作为质押品进行回购融资,获得资金P亿元。发行人所获得的净融资额与其出资额之间的比例为(P-N)/N,此处P取决于发行人以及该只债券的回购融资能力。假设该只债券的实际质押率为0.5,则在极限情况下,发行人每发行1亿元债券,可获得资金1/(1-0.5)=2亿元。事实上,如果采用协议式回购,则实际质押率甚至可能远高于0.5。

三种模式都存在一些潜在的风险。其中,在模式一和模式二下,资金供给方可能将发行人购买理财产品视为一种信用增进行为,但实际上发行人所购买的金额无法对债券的信用风险进行全覆盖。因此,在债券违约时资金供给方仍可能遭受损失。在模式三下,资金供给方可能认为其进行的是低风险的资金交易,但这个交易模式的本质是债券发行人使用债券质押融资代替债券发行融资。一旦债券发行人的资金链断裂,其可能先在回购融资中违约,再在债券兑付上违约,此时资金供给方既无法收回通过回购融出的资金,又无法依靠处置质押品获得足够的补偿。

在私募基金备案过程中,如果存在结构化发债行为,除了上述提到的补充意见以外,中基协可能还会要求管理人进一步核查本机构的其他基金情况,比如:

1、请你机构说明在管基金总体情况,包括但不限于基金总规模、基金总只数、基金直销比例、基金代销比例、主要代销渠道、平均收益等。
2、请你机构列表说明每只基金的具体情况,列表内容包括但不限于:基金名称、基金编码、基金规模、投资者人数、投资者类型、结构化及杠杆情况、托管人、基金成立日、基金到期日、投资标的种类、具体标的名称、投资策略、投资架构(FOF需穿透说明)、申购赎回安排、基金费用、收益率情况等。
3、请你公司列明投资者或者投资标的为资管计划或信托计划的产品列表,并出具每只产品的架构图,架构图应当列明每一层产品或资管计划的管理人、托管人、投资金额、投资标的等,并说明设立架构的合理性。

四、未备案合伙企业


补充意见
请管理人补充说明管理人名下是否还有其他未备案基金,如有请说明情况;如没有,请核实是否还有其他由管理人或者管理人实控人担任GP的有限合伙,并说明有限合伙的详细情况,包括但不限于有限合伙的成立日、到期日、合伙人构成情况、有限合伙性质、是否对外投资、投资标的以及完整的投资路径等。

这里还是针对未备案基金的历史遗留问题。中国证监会在2020年底发布的《关于加强私募投资基金监管的若干规定》(以下简称“若干规定”)中指出,私募基金募集完毕,私募基金管理人应当按照规定到基金业协会履行备案手续。私募基金管理人不得管理未备案的私募基金。

《若干规定》发布之后,证监会给了6个月的整改期。因此,2021年上半年曾出现过一波补备案的小高潮,在此之后中基协针对私募管理人及实控人(一般为自然人)名下存在未备案基金的情况通过工商信息比对等方法持续进行监管。

建议大家自查管理人及实控人名下的合伙企业,是否存在以下性质:

1、私募管理人或者实控人担任GP,并且在实质上提供了基金管理服务
2、以投资为主要目的
3、存在对外募集行为,即合伙企业的LP是除公司员工之外的投资人

去年7月份,深圳证监局在监管通报中也特别提到私募管理人管理未备案的私募基金的典型问题,有的私募基金管理人完成募集后,未到中基协履行备案手续即开始投资。有的私募基金管理人利用他人设立的有限合伙开展募资,规避监管。有的私募基金管理人将非合格投资者归集到有限合伙企业,再投向已备案私募基金,规避合格投资者要求,实现循环募资、突破200人上限、备少募多等非法目的。

如果有上文提到的基金性质的合伙企业,建议大家做好整改。需要特别提醒的是,很多小伙伴只关注私募管理人担任GP的合伙企业,从而忽略了实际控制人。根据过往经验,我们曾经看到过实控人担任GP成立投资类合伙企业,存在对外募集资金、管理资金的行为从而监管处罚的行为,大家千万不要忽略。
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